Regulasi atas insider trading, telah menjadi diskursus panjang yang dipenuhi pro dan kontra dalam disiplin ilmu ekonomi dan hukum. Utpal Bhattacharya dan Hazem Daouk (2002) merangkum argumen-argumen yang timbul berkaitan dengan insider trading. Argumen ekonomi yang mendukung adanya regulasi meyatakan bahwa pelarangan akan mengurangi adverse selection costs serta meningkatkan likuiditas, meningkatkan kepercayaan diri pasar, mengurangi interferensi dalam perencanaan korporasi, meningkatkan investasi serta kesejahteraan, dan memotivasi pemegang saham besar untuk memantau manajemen alih-alih mengeruk keuntungan dari informasi internal. Di sisi lain, argumen legal berkutat pada pandangan bahwa informasi internal merupakan properti perusahaan, sehingga memperjualbelikannya termasuk pencurian.
Dalam penelitian yang dipaparkan dalam jurnal tersebut, Utpal Bhattacharya dan Hazem Daouk melakukan survei komprehensif atas keberadaan dan penegakan (yang dibuktikan dengan adanya tuntutan hukum) atas aturan hukum yang berkenaan dengan insider trading di seluruh dunia. Yang pada muaranya, akan dijawab pernyataan mengenai apakah keberadaan dan penegakan regulasi berkaitan dengan insider trading ini membawa pengaruh. Lebih spesifik, pertanyaan ditujukan pada apakah pelarangan insider trading berpengaruh pada cost of equity[1].
Melalui dua tahap pengujian, pengaruh regulasi diuji terhadap cost of equity. Hasilnya, semata-mata keberadaan regulasi yang melarang insider trading, tidak memiliki pengaruh apapun pada cost of equity. Berbeda halnya jika regulasi tersebut juga disertai dengan penegakan hukum (enforcement). Secara signifikan, adanya penegakan hukum mengenai insider trading memiliki pengaruh negatif terhadap cost of equity[2].
Secara sederhana, berkaca pada hasil penelitian ini, dapat disimpulkan bahwa penegakan regulasi berkaitan dengan insider trading akan sangat berdampak pada kondisi di pasar saham. Penegakan suatu regulasi yang berarti tidak hanya berhenti pada tahap pengesahan hasil legislasi, mengartikulasikan persepsi pemerintah atas sebuah persoalan, dalam hal ini insider trading.
Berbicara mengenai persepsi U.S. berkaitan dengan pemanfaatan informasi non publik dalam skema insider trading, tersebutlah sebuah kasus yang sangat menarik pada tahun 1980, yakni Chiarella v. United States[3]. Kasus ini mengenai seorang financial printer yang mengumpulkan informasi non publik berkenaan dengan penawaran tender beserta merger dari dokumen yang ia cetak, milik perusahaan yang merekrutnya. Lantas, ia membeli saham perusahaan yang merekrutnya, berdasar pada informasi tersebut. Dalam kasus ini, United States Supreme Court melalui keputusan Chief Justice Burger menjatuhkan hukuman berdasar bahwa terdakwa telah menyalahgunakan informasi rahasia yang diperolehnya demi keuntungan pribadi[4].
Kasus inilah yang kemudian menjadi pemicu bagi SEC untuk mengundangkan Rule 14e-3 di bawah Securities Exchange Act of 1934 Section 14(e). Aturan inilah yang kemudian menjadikan illegal, segala bentuk perdagangan dengan dasar informasi non publik yang material berkaitan dengan penawaran tender, jika informasi tersebut berasal dari pihak di dalam entitas. Tujuan dari aturan ini adalah menghilangkan syarat adanya kewajiban (duty requirement) untuk penafsiran hukum menggunakan kasus Chiarella tersebut dalam konteks penawaran tender. Sebuah kondisi di mana insider trading menjadi hal yang amat menarik namun di sisi lain juga membawa dampak yang paling mengacaukan.
Penegakan hukum atas insider trading di U.S. salah satunya dapat disimak dalam kasus yang melibatkan Scott London. Awal April 3 tahun silam (8/4/13), segera setelah jajaran pimpinan KPMG mengetahui ihwal keterlibatan Scott London dalam skema insider trading, Scott London diberhentikan dari jabatannya selaku partner KPMG di wilayah Los Angeles untuk menjalani serangkaian proses hukum yang tengah menantinya. Pada saat yang bersamaan, kantor FBI di Los Angeles tengah melakukan investigasi atas tuduhan yang ditujukan pada senior partner KPMG ini, yakni terkait keterlibatannya dalam skema insider trading dengan memberikan informasi internal klien kepada rekannya seorang pemain saham[5].
Berdasarkan pada pernyataan resmi yang dibuat oleh KPMG[6], sang partner yang bertanggung jawab atas praktik audit firma tersebut di Los Angeles telah dipecat, segera setelah pihak KPMG mengetahui keterlibatannya dalam skema insider trading ini. KPMG mengutuk perbuatan partner ini dengan menyatakan bahwa yang bersangkutan telah ‘melanggar kebijakan dan proteksi yang sangat ketat oleh firma, mencederai kepercayaan klien berikut para kolega, dan secara sengaja telah berlaku abai atas budaya KPMG yang telah berlangsung lama berkenaan dengan profesionalisme dan integritas.’
Akibat dari situasi ini, KPMG memutuskan mundur (resign) dari kontrak atas dua klien. Kedua klien tersebut yakni perusahaan produk nutrisional, Herbalife Ltd serta perusahaan ritel alas kaki (footwear), Skechers. Tidak hanya mundur dari perikatan, KPMG juga menarik kembali laporan auditor atas pelaporan keuangan klien setelah menarik suatu kesimpulan bahwa perilaku partner dalam skema insider trading ini telah berdampak pada independensi firma dalam menjalankan audit[7].
KPMG beroperasi dengan skema bisnis persekutuan dengan kewajiban terbatas atau jamak dikenal sebagai LLP (Limited Liability Partnership). Arens (2012:117) menyatakan bahwa dalam struktur bisnis ini, segala bentuk kewajiban, termasuk di dalamnya kewajiban hukum (legal liability), oleh tindakan seorang pemilik atau dalam hal ini partner tidak akan menyeret pada aset pribadi pemilik lainnya. Tentu terkecuali dalam hal pemilik lainnya terlibat secara langsung dalam perkara yang menyebabkan timbulnya kewajiban. Dan sudah barang tentu bahwa aset firma adalah seluruhnya merupakan subjek atas kerugian yang akan timbul.
Adalah Bryan Shaw, seorang pemilik toko perhiasan di Los Angeles, pihak ketiga penerima informasi non publik dari Scott London. Terdapat setidaknya 14 informasi non publik[8] terkait akuisisi maupun earning announcements, termasuk di antaranya Herbalife dan Skechers, yang diperoleh Shaw. Berdasarkan data keuangan rahasia inilah Bryan Shaw bermain di pasar saham dan tercatat memperoleh keuntungan mencapai US$ 1,6 juta dalam jangka waktu dua tahun.
Hakim federal Distrik Los Angeles, George Wu, menjatuhi Shaw hukuman 5 (lima) bulan penjara. Hukuman yang diberikan ini lebih ringan ketimbang tuntutan jaksa yang merekomendasikan hukuman 6 (enam) bulan penjara dan denda sebesar US$ 3,000. Sebagaimana dicatat oleh media LA Times, pengacara Shaw berargumen dengan sikap koopertif yang ditunjukkan oleh Shaw serta tidak adanya catatan kriminal. Ditmbah lagi Shaw mesti menjalankan bisnis untuk menghidupi keluarganya.
Berbeda halnya dengan Scott London. London menyatakan kesediaannya menjalani proses hukum karena keterlibatannya dalam kasus insider trading, pada tanggal 28 Mei 2013. Beberapa media menyebut bahwa oleh karena keterlibatannya dalam kasus ini, Scott London menjalani ancaman hukuman maksimal 20 tahun penjara.
Scott London menjalani pengadilan dipimpin oleh hakim yang sama dengan Shaw. Dalam memberikan putusannya, sebagaimana dilansir oleh Wall Street Journal, hakim berpendapat bahwa London harus menjalani hukuman penjara disebabkan keseriusan perbuatannya serta untuk memberikan efek jera. Hakim Wu juga menolak argument terdakwa yang menyatakan bahwa London hanyalah membantu seorang rekan yang sedang mengalami kesulitan bisnis dan tergelincir hingga terus menerus memberikan informasi rahasia.
Sebagaimana dilansir kantor berita Reuters pada 24 April 2014, hakim menjatuhi London hukuman penjara selama 14 bulan, lebih ringan dibandingkan dengan tuntutan jaksa yakni 3 tahun penjara. Tidak hanya itu, London juga diharuskan membayar denda sebesar $100,000 serta menjalani masa bebas dalam pengawasan selama 3 tahun.
Satu hal yang juga patut diperhatikan dalam konteks sistem hukum di U.S. adalah kewenangan SEC dalam memberikan sanksi. SEC memiliki kuasa dalam beberapa keadaan untuk memberikan sanksi serta mencabut izin praktisi untuk melakukan audit bagi perusahaan SEC. Wewenang ini sebagaimana termaktub dalam Securities Exchange Act of 1934 Section 4C yang menyatakan bahwa[9]:
The Commission may censure any person, or deny, temporarily or permanently, to any person the privilege of appearing or practicing before the Commission in any way, if that person is found . . . (1) not to possess the requisite qualifications to represent others . . . (2) to be lacking in character or integrity, or to have engaged in unethical or improper professional conduct; or (3) to have willfully violated, or willfully aided and abetted the violation of, any provision of the securities laws or the rules and regulations thereunder.
Dalam dokumen Cease and Desist Order yang diterbitkan oleh SEC pada tanggal 27 September 2013, SEC menyatakan perlu memberlakukan sanksi kepada London. SEC memberikan peringatan kepada London untuk tidak melakukan pelanggaran serupa serta pencabutan hak untuk melaksanakan praktik pada perusahaan-perusahaan di bawah aturan SEC, sebagaimana kutipan berikut:
Accordingly, it is hereby ORDERED, effective immediately, that:
- London shall cease and desist from committing or causing any violations and any future violations of Sections 13(a), 14(a) and 14(c) of the Exchange Act and Rules 13a-1, 13a-13, 14a-3 and 14c-2 promulgated thereunder, and of Rule 2-02(b)(1) of Regulation S-X.
- London is denied the privilege of appearing or practicing before the Commission as an accountant.
Aturan-aturan yang dilanggar London berdasarkan Regulation S-X, berbicara mengenai penolakan atas independensi auditor jika terdapat financial interest[10]. Kepentingan tersebut mengikat pihak-pihak tertentu (covered person) dan dapat secara material bersifat langsung maupun tidak langsung terhadap klien. Dan London, dengan kesediaannya menerima uang dan pemberian lainnya sebagai imbalan atas informasi non publik yang diberikannya, dipandang oleh SEC sebagai keberadaan atas financial interest.
[1] Hal ini menjadi penting sebab menurut Utpal Bhattacharya dan Hazem Daouk (2002), tujuan utama dari keberadaan pasar saham adalah sebagai fasilitas bagi perusahaan untuk memperoleh pendanaan melalui ekuitas. Dan tentu saja perusahaan perlu tahu apakah mereka diharuskan membayar premi ekstra sebagai akibat dari insider trading.
[2] Dalam tahap ini, pengujian dilakukan dengan secara eksplisit mengendalikan beberapa faktor yang menurut beragam literatur berdampak terhadap cost of equity, termasuk foreign exchange rate serta faktor likuiditas.
[3] Kasus ini dikutip dalam Speech by SEC Staff: Insider Trading – A U.S. Perspective pada September 1998 (https://www.sec.gov/news/speech/speecharchive/1998/spch221.htm). Catatan pengadilan yang lengkap berkaitan dengan kasus ini dapat disimak di https://supreme.justia.com/cases/federal/us/445/222/case.html
[4] Keputusan dalam persidangan ini, jamak dikenal sebagai misappropriation theory.
[5] Sebagaimana dimuat dalam BBC (Apr 9, 2013), “KPMG quits audit roles over insider trading allegations”
[6] Pernyataan KPMG yang dimuat di laman utama situs resmi KPMG ini dikutip dalam sejumlah media daring di antaranya oleh Frank Byrt dalam AccountingWeb (‘KPMG Fires L.A. Partner Over Alleged Insider-Trading Tips’), Jamie Dunkley dalam Independent (‘Partner at KPMG linked to insider trading in US’) dan BBC (‘KPMG quits audit roles over insider trading allegations’).
[7] Byrt, Frank. (Apr 9, 2013). “KPMG Fires L.A. Partner Over Alleged Insider-Trading Tips” (http://www.accountingweb.com/aa/auditing/kpmg-fires-la-partner-over-alleged-insider-trading-tips). AccountingWeb. Diakses pada 27 Mei 2016.
[8] Daftar lengkap 14 informasi non publik tersebut dapat dilihat dalam Cease and Desist Order yang diterbitkan SEC atas Scott London di https://www.sec.gov/litigation/admin/2013/34-70549.pdf
[9] Selain itu, kewenangan ini juga tercantum dalam Commission’s Rules of Practice yang menyatakan bahwa SEC memiliki kewenangan untuk secara temporer maupun permanen mencegah CPA maupun firma CPA untuk memiliki asosiasi dengan laporan keuangan perusahaan publik. Baik dikarenakan kurangnya kualifikasi maupun oleh karena riwayat keterlibatannya dalam praktik profesional yang tidak etis maupun tidak patut.
[10] Yakni Rule 2-01 Regulation S-X misalnya dalam poin c1 yang menyatakan “[a]n accountant is not independent if, at any point during the audit and professional engagement period, the accountant has a direct financial interest or a material indirect financial interest in the accountant’s audit client. . .”
